Was Buffett Unternahm bei Fall mit Gillette Company

1989 investierte Berkshire in wandelbare Vorzugsaktien von Gillette, der Fluggesellschaft USAir und Champion International, einem Papier- und Holzunternehmen. In allen drei Fällen handelte es sich um private Platzierungen, wobei Berkshire mehr oder weniger die Rolle des weißen Ritters übernahm und dem Management den zeitlichen Spielraum gab, das Unternehmen zum langfristigen Wohl der Aktionäre umzustrukturieren. Dasselbe hatte Berkshire auch 1987 bei Salomon getan und die Firma damit vor einer feindlichen Übernahme durch Revlon (auch Gillettes Schreckgespenst!) gerettet. 1991 sollte Berkshire dann auch American Express ähnliche Dienste leisten.

Gillette setzte Kapital effektiv ein, insbesondere bei langfristigen Anlagen, und würde aller Wahrscheinlichkeit nach noch größere Summen zu Renditen von mehr als 24 Prozent investieren. Der Unternehmenswert und die Abschreibung darauf waren verhältnismäßig unwichtig.

Die Emissionen mochten unterschiedliche Bedingungen beinhalten, doch Buffett war in jedem Fall überzeugt, dass Ihr Wert auf dem festen Ertrag beruhte, während die Option zur Umwandlung in Stammaktien nur ein zusätzlicher Anreiz war. Natürlich misstraut Buffett langfristigen Renten als solchen, da ihr Wert regelmäßig von Inflationsrisiken bedroht ist. Bei jeder maßgeblichen Investition Berkshires in Obligationen galten besondere Umstände – eine Steuerbefreiung etwa, ein Abschlag auf den Nennwert oder die Option auf Umwandlung -, durch die der Kaufpreis sich vom inneren Wert deutlich unterschied.
Die Vorzugsdividende von Gillette lag bei 8 3/4 %, der Satz für langfristige Staatspapiere damals bei 8%. Daraus ergibt sich eine so geringe Sicherheitsmarge, dass der Schluss naheliegt, in diesem Fall habe der tatsächliche Wert des Papiers in der Umwandlungsoption gelegen. Dieser Eindruck wird – wenn auch erst im Nachhinein – dadurch bestätigt, dass Berkshire tatsächlich bei der ersten Gelegenheit in Stammaktien umwandelte. Hätte sich die Lage bei Gillette verschlechtert und die Aktie wäre gefallen, hätte Berkshire aller Wahrscheinlichkeit nach in erster Linie Kapital gesichert. Es gilt zu bedenken, dass die Investierten $600 Millionen den Verschuldungsgrad des Unternehmens unverzüglich senkten. Das Zlnsdeckungsverhältnis lag mit 6 wieder auf sicherem Niveau. Die Annahme, hier sei eine Zinsen bringende Schuldverschreibung durch eine Dividenden bringende ersetzt worden, ist jedoch ein Trugschluss. Was zählt, ist, dass das Unternehmen von seinen Hauptgläubigern nicht mehr bedroht werden konnte und der Name Berkshire im Aktionärsregister „Übernahmegeier“ abschrecken und daher einer Neuverschuldung entgegenwirken würde. Doch wir wollen nicht nur rückblickend analysieren, sondern statt- dessen den Wert des Papiers in seiner ursprünglichen Form und dann nach der Umwandlung 1991 betrachten, als Berkshire seine Stammaktien hätte verkaufen können.

1989 investierte Berkshire $600 Millionen in ein Wertpapier mit einem festen Ertrag von 8 3/4%. Dieses Papier hatte eine Rückzahlungsfrist von zehn Jahren und war zu einem Kurs von $50 je Aktie in Stammaktien wandelbar. Wie bereits angesprochen, lag der feste Ertrag nur geringfügig über dem aktuellen Langläuferzins. Damit brachte es mehr ein als ein Barguthaben, aber eben nur wenig mehr. Das Risiko eines Wertverlustes war zweifelsohne begrenzt. Im Gegensatz zu den anderen Unternehmen, von denen Berkshire 1989 Vorzugsaktien erwarb, waren Buffett und Munger über die wirtschaftliche Lage von Gillette vollständig im Bilde. Dass Gillette die Dividenden zahlen und die Rückzahlungsbedingungen ein- halten würde, erachteten sie als sicher. Wir haben den damaligen inneren Wert je Aktie mit $65 angesetzt. Bei einer Umwandlung zu $50 je Aktie betrug die Sicherheitsmarge lediglich 23 Prozent. Für Buffett ließ sich das geringere Gewinnpotenzial hier eindeutig durch die begrenzten Risiken rechtfertigen – ein klassisches Beispiel für seine Maxime: „Some Chance of gain for no Chance of pain.“ Der Spatz in der Hand…