Schlüsselfaktoren für den Wert – Warren Buffett

Unternehmen handeln nicht mit Geld. Sie verkaufen Waren und Dienstleistungen an Kunden. Welche Anzeichen gibt es dafür, dass ein bestimmtes Unternehmen besser als andere seiner Branche ist? Da gibt es konventionelle Kennzahlen wie Bruttospannen und Umsatzrendite, die jedoch häufig irreführend sein können auf Grund von Unterschieden in der Buchführung oder bei den Kapitalkosten. Oft ist es besser, eigene Richtlinien für die Schlüsselfaktoren einer Branche zu entwickeln. Nehmen wir in. Sie liebäugeln mit einer Investition in ein Einzelhandelsunternehmen
der Konfektionsbranche. Natürlich interessieren Sie sich für Bruttospannen und Umsatzrendite, doch auch für den Umsatz pro Quadratmeter Verkaufsfläche, für den Lagerumschlag, für die Modalitäten der Fremd- kapital Positionen, für den Wachstumsanteil, der von bestehenden Filialen Im Verhältnis zu neuen Niederlassungen generiert wird, und dergleichen mehr. Diese Zahlen möchten Sie vermutlich für einen längeren Zeitraum verfolgen und mit den Ergebnissender Konkurrenz vergleichen. Dann sollten Sie die Zahlen mit Distanz betrachten: Was sagen sie Ihnen? Stimmt das mit Ihren Beobachtungen überein? Wirken die Filialen des Unternehmens gut geführt? Ist dort mehr los als bei der Konkurrenz? Ist die Lage der Geschäfte strategisch günstig (Hauptstraße, Nebenstraße, Stadtrand)? Welche Bedrohungen gibt es? Könnten Konkurrenten die charakteristischen Merkmale,des fraglichen Unternehmens leicht kopieren? Gibt es Wachstumshemmnisse? Besteht direkte Konkurrenz durch Direktwerbung per Post/Kataloge/Online-Anbieter?

Analysen von Maklerhäusern sind generell mit Vorsicht zu genießen: die Nachforschungen sind oft oberflächlich, die Prognosen sehr kurzfristig.

Buffetts Schlüsselfaktoren – zwei Beispiele
Einzelhandel
Zwar hat Buffett auch in diesen Sektor investiert, doch der Einzelhandel zählt an sich nicht zu seinen Favoriten. Die größten Anteile hält er an der hundertprozentigen Tochter Nebraska Furniture Mart (NFM) und an See’s Candies. Sein Haupteinwand gegen diese Branche besteht darin, dass es für Konkurrenten verhältnismäßig einfach ist, den Marktführer zu kopieren. Lieferanten sind normalerweise nicht an einen Vertriebskanal gebunden, einzigartige Lage hat Seltenheitswert und Neuerungen beim Kundendienst können nachgeahmt werden.
Wie in anderen Branchen, bei denen Produktdifferenzierung für Buffett nebensächlich ist, hat er auch hier nach Möglichkeit in denjenigen Wettbewerber investiert, der am kostengünstigsten arbeitet. NFM verkauft bei seinen Hauptproduktlinien pro Quadratmeter mehr als jeder andere Konkurrent am amerikanischen Markt. Das Geheimnis? Niedrige Preise. Zwar ist die Umsatzrendite geringer als bei der Konkurrenz, doch der Lagerumschlag ist höher. Geringe Investitionen in Fracht- und Lagerraum plus hohe Umsätze ergeben eine hohe Investitionsrentabilität. Munger ist einer der Direktoren einer ähnlichen, börsennotierten Firma, Costco.

Da gibt es konventionelle Kennzahlen wie Bruttospannen und Umsatzrendite, die jedoch häufig irreführend sein können auf Grund von Unterschieden in der Buchführung oder bei den Kapitalkosten. Oft ist es besser, eigene Richtlinien für die Schlüsselfaktoren einer Branche zu entwickeln.
Bei See’s liegt die Sache ein wenig anders. Hier machen die Qualität der Produkte sowie der ausgezeichnete Service den Unterschied. (Ich war neulich in einer Sees-Filiale und litt gerade an einer Erkältung. Man kümmerte sich rührend um mich und versorgte mich mit Gratisproben.) Das sind immaterielle Werte, die jedoch wesentlich stärker ins Gewicht fallen als geographische Lage oder Personalkosten. Dennoch hat Buffett einen Maßstab entwickelt, der auf dem Umsatz pro Quadratmeter Verkaufsfläche beruht, um exakt den Erfolg von See’s zu quantifizieren. See’s erreicht nicht nur eine Steigerung der jährlichen Verkaufsmenge pro Filiale, sondern kann regelmäßig Preiserhöhungen durchsetzen – sowohl effektiv als auch in Relation zur Konkurrenz. Angesichts der eingesetzten Rohstoffe wie Zucker machen sich diese Umsatz- und Preissteigerungen meist direkt beim Gewinn bemerkbar. Buffett setzt wirkungsvoll konventionelle quantitative Maßstäbe wie Umsatz pro Quadratmeter Verkaufsfläche ein, um qualitative Vorteile wie im Falle von See’s oder Kostenvorteile wie bei NFM festzustellen.

Banken
Erstaunlicherweise wirft Buffett zuweilen Banken mit dem Einzelhandel in einen Topf – haben sie doch meistens Filialen, in denen Waren in Konkurrenz mit anderen Anbietern verkauft werden. Im Laufe der Jahre hat er ein paar kleinere und eine große Beteiligung in dieser Branche erworben, Wells Fargo nämlich. Diese Investition finden Sie in der Fallstudie detailliert erläutert.
Auf konventionelle Weise sind Banken aber nicht so leicht zu analysieren. Die meisten Filialbanken verdienen ihr Geld mit Geschäften, wie Banken sie seit Jahrhunderten tätigen – sie nehmen Einlagen von Kunden entgegen und vergeben Kredite. Doch nicht jede Einlage ist gleich. Geld zu hohen Zinssätzen zu verleihen ist lange nicht so rentabel wie die Verwaltung von Einlagen, für die nur minimale Zinsen gezahlt werden, Doch wie steht es mit den immensen Kosten, die durch das Dienstleistungsangebot an tausende von Kleinanlegern in hunderten von teuren Standorten entstehen? Die Rentabilität von Krediten ist noch schwieriger zu schätzen, da man nicht weiß, ob ein Einzelkredit schon länger Ertrag gebracht hat. Wird ein Kredit nicht zurückgezahlt, führt das zu Ausfällen, Wird er zurückgezahlt, verliert man eine Einnahmequelle.
Nach dem bekannten Schema hat Buffett – da die meisten Banken sich ähneln – in solche investiert, die nachweislich bereits seit längerer Zeit Kostenvorteile aufweisen.
Sein wichtigster Schlüsselfaktor ist und bleibt aber die Gesamtkapitalrentabilität (der Nettogewinn geteilt durch das durchschnittliche Gesamtkapital). Dieser Wert soll deutlich über 1 Prozent liegen. (Betrachten Sie einmal die längerfristige Kapitalentwicklung bei Ihrer Hausbank – deren Kapitalrentabilität Im Normalfall 1 Prozent nicht übersteigen dürfte.)