Noch einmal zum Inneren Wert – Warren Buffett

Unter dem Einfluss von Charlie Munger verschmolz Buffett Grahams und Fishers Vorstellungen vom inneren Wert. Buffett definierte den inneren Wert einer jeden Investition als diskontierten aktuellen Wert ihres zukünftigen Cashflows. Das passt auf die „Zigarrenstummel“ Grahams, bei denen die realisierbaren Mittel eine Funktion der liquidierten Vermögenswerte abzüglich aller Verbindlichkeiten darstellen, und ebenso auf die Wachstumsaktien Fishers, bei denen durch zukünftige Gewinne Mittel generiert werden. Buffett und Munger war klar, dass im zweiten Fall der Unsicherheitsfaktor größer war. Sie versuchten, die Risiken durch zwei signifikante Maßnahmen zu verringern. Zum einen bestanden sie weiterhin auf der Einhaltung einer Sicherheitsmarge: Die künftigen Cashflows von Coca-Cola sind möglicherweise schwerer einzuschätzen als der liquidierte Bilanzwert, doch wenn man weit genug unter dem Schätzwert kauft, ist das immer noch eine sichere Sache. Außerdem musste das Management der Unternehmen, in die investiert werden sollte, ebenso ehrlich wie kompetent sein. Es musste In der Lage sein, künftige Cashflows zu maximieren und überschüssige Mittel Gewinn bringend zu investieren oder an die Aktionäre auszuschütten.

Michael Porter – Ein Ähnlicher Ansatz
Wie Sie feststellen werden, investiert Buffett gern in Unternehmen, die über Franchise verfügten. Das mag an seinen positiven Erfahrungen mit See’s Candies und verschiedenen Zeitungskonzernen liegen. Dabei hat er nachweislich wenig Interesse an den akademischen Abhandlungen der Wirtschaftstheoretiker zu diesem – oder anderen – Themen gezeigt. Er hält nicht viel von Versuchen, die Zinszyklen, allgemeine Aktienmarktniveaus oder viele andere makroökonomische Variablen zu prognostizieren, womit sich heute viele Analysten beschäftigen. Die mikroökonomischen Faktoren dagegen faszinieren ihn. Zwar mischt er sich gemeinhin nicht in die Unternehmensführung ein, doch ist er stets bestens informiert über die „key value drivers“ – die Schlüsselfaktoren für den Unternehmenswert. Seine Jahresberichte sind voll von Einzelheiten darüber, wie viel Raum (in Prozent) bei der Buffalo News der Nachrichtenberichterstattung gewidmet wurde, oder wie hoch der Umsatz pro Quadratmeter beim Nebraska Furniture Mart war.

Strategisch gesehen zeigten die von Buffett bevorzugten Unternehmen oft Merkmale, die von Michael Porter als Faktoren für langfristigen Erfolg beschrieben wurden. Porter lehrt an der Harvard Business School und ist bekannt geworden durch mehrere Bücher, in denen er dieses Thema konsequent und praxisorientiert aufgreift (seltene Eigenschaften bei einem Wirtschaftswissenschaftler.) Vor allem in Competitive Strategy [Michael Porter, Wettbewerbsstrategie (Competitive Strategy) – Methode zur Analyse von Branchen und Konkurrenten, Campus, 10. durchgesehene und erweiterte Auflage 1999 – A.d.Ü.] vermittelt er den analytischen Rahmen für die Analyse von Branchen und Konkurrenten. Seiner Ansicht nach sind es fünf Triebkräfte, die die Konkurrenzsituation in einer Branche bestimmen:
•die Bedrohung durch Branchenneulinge
•die relative Stärke der Kunden
•die Fähigkeit, andere Produkte zu ersetzen
•die relative Stärke der Zulieferer
•der Grad der Rivalität mit der vorhandenen Konkurrenz

Buffett hat sich gern an Unternehmen gehalten, die nach diesen Gesichtspunkten positiv abgeschnitten haben. Eine Zeitung, die an ihrem Erscheinungsort die meisten Leser hat, wird Neugründer abschrecken (für zwei Blätter ist der Markt zu eng) und kann daher unpopuläre Maßnahmen wie Kaufpreis- oder Anzeigenpreiserhöhungen beim Publikum leichter durchsetzen. Des Weiteren ist ein solches Blatt kaum zu ersetzen (was immer weniger zutrifft, wenn man die Entwicklung bei regionalen Fernsehsendern und überregionalen Zeitungen berücksichtigt). Es kann günstige Konditionen mit Lieferanten aushandeln (Bezugspreise für Papier und andere Waren) und hat keine direkte Konkurrenz am Ort. Meiner Ansicht nach ist es vor allem der erste Punkt – die Abschreckung neuer Konkurrenten der Buffett besonders anspricht. Viele seiner wichtigsten Investitionsobjekte nehmen in ihrer Branche eine solch dominierende Stellung ein, dass neue Konkurrenten gar keine Chance haben oder sich mit marginalen Gewinnen bescheiden müssen.
Es Ist vor allem der erste Punkt – die Abschreckung neuer Konkurrenten – der Buffett besonders anspricht. Viele seiner wichtigsten Investitionsobjekte nehmen in ihrer Branche eine solch dominierende Stellung ein, dass neue Konkurrenten gar keine Chance haben oder sich mit marginalen Gewinnen bescheiden müssen.

Porter schreibt auch über drei Strategien, die eine Firma einsetzen kann, um Rivalen aus dem Feld zu schlagen:
•maximale Kostenvorteile
•Differenzierung
•Konzentration

GEICO, Berkshire Hathaways Versicherungsflaggschiff, ist im Hinblick auf die Gesamtkosten seit Jahren marktführend. Gillette setzt sich von der Konkurrenz durch starke Marken und neue Produktentwicklungen ab.
Nebraska Furniture Mart hat sich darauf konzentriert, so gut wie möglich bestimmte Produkte in einer bestimmten Region zu verkaufen. Im Grunde genommen erfüllen die meisten Berkshire-Investitionen zumindest teilweise alle drei dieser Kriterien. Ob sie nun mit einem besonders starken Markennamen aufwarten können oder mit maßgeblichen Kostenvorteilen, fast alle Unternehmen, bei denen Warren Buffett die Finger im Spiel hat, schrecken potenzielle Konkurrenten ab.