Klassifizierung von Optionen

Die drei wichtigsten Kriterien
Der Markt für Optionen ist mittlerweile groß und vor allem sehr unübersichtlich. Es ist deshalb sinnvoll, das Angebot etwas zu strukturieren. Optionen können nach verschiedenen Kriterien klassifiziert werden. Als besonders zweckmäßig hat sich eine Einteilung nach dem Handelsort, dem Underlying und der Struktur erwiesen. Nach diesem Schema wollen auch wir in den folgenden Passagen Vorgehen.

Wie Optionen entstehen und gehandelt werden
In der Praxis gibt es viele Wege, auf denen Optionen entstehen können. Der Fall, dass ein Privatkunde zu seiner Bank geht und dort ein Optionsgeschäft individuell aushandelt, kommt praktisch nicht vor. Normalanleger kaufen üblicherweise sogenannte Optionsscheine, auch Warrants genannt. Es handelt sich bei Optionsscheinen – oder einfach Scheinen – um Wertpapiere. Diese haben eine besondere Eigenschaft: Denn die mit ihnen verbundenen Rechte bzw. Pflichten sind verbrieft, also – vereinfacht formuliert – durch Ausgabe von Urkunden garantiert. Die Verbriefung ist eine wichtige Voraussetzung für eine leichte Handelbarkeit. Anders als unverbriefte Titel werden Wertpapiere zum Beispiel zum Handel an Börsen – nicht Termin-, sondern Kassabörsen – zugelassen. Das bedeutet: Wertpapiere lassen sich in aller Regel leichter kaufen und wieder verkaufen als nicht verbriefte Finanzinstrumente. Da es sich um Wertpapiere handelt, müssen Optionsscheine, genau wie Aktien oder Anleihen, ausgegeben (emittiert) werden. Warrants können also nur von emissionsfähigen Marktteilnehmern stammen (in der Regel Banken), die dann automatisch Stillhalter sind. Wer keine Wertpapiere herausgeben kann, hat auch keine Möglichkeit, Optionen zu schreiben. In der Praxis kann man diese Barriere umgehen, indem die Bank Scheine für einen anderen Marktteilnehmer ausgibt. Zwar ist offiziell die Bank Herausgeber, zwischen dem Kreditinstitut und beispielshalber einem Industrieunternehmen wird jedoch ein separater Vertrag geschlossen. Hierin vereinbart man, dass die Verpflichtungen aufgrund der ausgegebenen Optionsscheine von der Unternehmung zu erfüllen sind. Ihr fließen selbstverständlich auch die Prämien aus dem Verkauf der Warrants zu. Warrants können auf verschiedenen Wegen auf den Markt gebracht werden, Möglich ist es, sie als Bestandteil eines anderen Wertpapiers oder separat auszugeben. Erfolgt die Ausgabe zusammen mit einem anderen Papier, bandelt es sich in den meisten Fällen um Optionsanleihen, es kommen — allerdings sehr selten — auch andere mit Warrants gekoppelte Wertpapiere vor, etwa Optionsgenussscheine. Wir wollen uns hier auf Optionsanleihen konzentrieren. Sie sind aufgebaut wie eine normale Schuldverschreibung, weisen jedoch einen Unterschied auf: Optionsanleihen beinhalten zusätzlich das Recht, in der Zukunft einen bestimmten Gegenstand (Underlying), zumeist einen Finanztitel, zu einem im Voraus vereinbarten Preis (Strike) zu beziehen. Dieses Recht kann von der Anleihe abgetrennt und davon losgelöst gehandelt werden, sodass dann zwei eigenständige Titel vorhanden sind: auf der einen Seite die Anleihe und auf der anderen der Optionsschein. Beide Wertpapiere können, nachdem sie getrennt wurden, völlig unabhängig voneinander verwendet werden. Denkbar ist, dass ein Anleger eine Optionsanleihe erwirbt, irgendwann den Schein von der Anleihe trennt und die Schuldverschreibung veräußert, den Warrant jedoch behält. Scheine, die von einer Optionsanleihe stammen, nennt man auch Klassische Warrants. Sie hatten früher den höchsten Marktanteil, sind inzwischen aber fast bedeutungslos geworden.

Heute können Scheine den mit Abstand größten Anteil verbuchen, die von vornherein separat emittiert werden, ohne jemals Bestandteil einer Anleihe zu sein. Da derartige Scheine vollkommen eigenständig – man könnte auch sagen nackt – ausgegeben werden, spricht man gelegentlich auch von Naked Warrants. Aufgrund ihrer überragenden Bedeutung konzentrieren wir uns auf diese Produkte. Herausgeber von Naked Warrants sind in aller Regel Geschäftsbanken. Oft halten die Emittenten das Underlying — in aller Regel Aktien – im eigenen Bestand, sodass die Warrants sozusagen gedeckt sind (englisch: covered). Aus diesem Grund wird häufig die Bezeichnung Covered Warrants verwendet. Die im Depot gelagerten Papiere stammen zum Beispiel von der Bark selbst (Eigenbestand). Häufig kommt es auch vor, dass Kapitalanlagegesellschaften (Fonds), Versicherungen, Pensionskassen oder andere Unternehmen auf Aktien im eigenen Bestand Optionen schreiben. Diese werden nicht selten von Banken verbrieft und als Optionsscheine ausgegeben. Sinnvoll ist die Bezeichnung Covered Warrants lediglich bei Calls. Früher war es üblich, dass Kaufoptionen (insbesondere Aktien- Calls) gedeckt wurden, um das Risiko, das der Stillhalter trägt, zu eliminieren. Heute dagegen sichern sich viele Emittenten oft auf andere Weise ab, etwa an Terminbörsen oder durch Abschluss von OTC-Optionen. Deshalb hat der Begriff Covered Warrants nicht mehr die Bedeutung wie früher. Er wird mitunter auch für Scheine verwendet, die durch Termingeschäfte gedeckt sind. Im Regelfall liegen Klassischen Warrants die Aktien des Emittenten zugrunde. Ein Industrieunternehmen etwa könnte zum Zweck der Kapitalbeschaffung eine Optionsanleihe ausgeben. Werden die Optionsscheine später ausgeübt, kann man damit Aktien des Industrieunternehmens beziehen. Entscheidend ist, dass diese Aktien dann neu entstehen. Es findet also eine Kapitalerhöhung (sogenannte bedingte Kapitalerhöhung) statt. Im Unterschied dazu gibt zum Beispiel der Emittent von Covered Warrants Optionsscheine auf fremde – bereits existierende – Aktien aus. Im Falle einer Ausübung erfolgt keine Kapitalerhöhung und damit keine Ausgabe neuer Aktien. Die Zahl der im Umlauf befindlichen Aktien bleibt gleich. Sie werden – vorausgesetzt, eine effektive Andienung ist vorgesehen — lediglich vom Emittenten an den Anleger übertragen. Bei Privatkunden dominieren Optionsscheine, institutionelle Marktakteure bevorzugen dagegen OTC-Optionen oder Terminbörsenprodukte. Wir wollen uns zunächst den OTC-Geschäften näher widmen. Eine derartige Transaktion kann man sich so vorstellen: Zwei Vertragsparteien – mindestens eine davon ist meist eine Bank – vereinbaren das Optionsgeschäft – in vielen Fällen telefonisch – direkt miteinander.

Die Ausstattungsmerkmale werden ganz individuell entsprechend den Bedürfnissen der Teilnehmer festgelegt. OTC ist die Abkürzung von Qver-the-Counter, was übersetzt so viel wie über den Tresen bedeutet. Damit soll zum Ausdruck kommen, dass es keine festen Standards gibt, nach denen derartige Geschäfte abgeschlossen werden, sondern die Vertragsinhalte frei aushandelbar sind. OTC-Optionen werden typischerweise zwischen institutionellen Marktteilnehmern (z.B. Banken, Fondsgesellschaften, Versicherungen) gehandelt und sind im Privatkundengeschäft höchst selten anzutreffen. Meist sind es dann besonders vermögende Privatleute. Hat man sich telefonisch über Ausstattung und Konditionen geeinigt, wird die Vereinbarung im Anschluss schriftlich fixiert, den Vertragspartnern zur Überprüfung zugeleitet und zur Sicherheit von beiden nochmals schriftlich bestätigt. Es ist leicht nachvollziehbar, dass OTC-Geschäfte nur dann abgeschlossen werden, wenn sich die Vertragsparteien sehr gut kennen und aufeinander verlassen können. So wird etwa eine Geschäftsbank ein Industrieunternehmen nur dann als Stillhalter akzeptieren, wenn fest davon auszugehen ist, dass das Unternehmen möglichen Verpflichtungen in der Zukunft auch nachkommen kann, sonst werden entsprechende Sicherheiten verlangt. Ein Abschluss von OTC-Optionen macht nur Sinn, wenn ein bestimmtes Mindestvolumen erreicht wird. Nahezu ausgeschlossen ist beispielsweise, dass eine Bank eine Option verkauft, der eine einzige Aktie zugrunde liegt. Allein aufgrund der Abwicklungskosten lohnt sich ein derartiges Geschäft nicht. Daher ist eine gewisse Losgröße erforderlich. Wie oben bereits angedeutet, ist die freie Aushandelbarkeit der Ausstattungsmerkmale typisch für OTC-Optionen. Die Vertragsparteien können also Underlying, Optionsfrist, Andienung und Ausübungsmodalitäten je nach Wunsch völlig frei vereinbaren, Dies hat natürlich zur Folge, dass OTC-Optionen mitunter ausgesprochen individuelle Merkmale aufweisen. Dies kann sehr hinderlich sein, wenn sich eine Vertragspartei vorzeitig wieder von der Option trennen möchte. Dies ist durchaus häufiger der Fall. Nehmen wir an, ein Fondsmanager hat vor einiger Zeit Puts gekauft, um damit Aktien abzusichern. Nach einiger Zeit nimmt er jedoch Abstand von seinen Verkaufsplänen; er möchte die Papiere nun doch noch länger behalten. Deshalb benötigt er die Verkaufsoptionen nicht mehr und würde sich gern davon trennen. Voraussetzung ist jedoch, dass sich auch jemand findet, der bereit ist, die Puts zu übernehmen. Das ist in vielen Fällen gar nicht so einfach. Schließlich muss ein Interessent gefunden werden, der eine Option mit derlei spezifischen Ausstattungsmerkmalen auch gebrauchen kann. Solche Probleme treten bei sogenannten Terminbörsenoptionen im Regelfall hingegen nicht auf. Dafür muss man allerdings in Kauf nehmen, lediglich Optionen mit bestimmten genormten (standardisierten) Ausstattungsmerkmalen kaufen bzw. verkaufen zu können. In Deutschland werden derartige Geschäfte an der Terminbörse Eurex abgewickelt. Die wichtigste Eigenschaft von Terminbörsenoptionen ist, die Standardisierung der Ausstattungsmerkmale. Marktteilnehmer, die an der Eurex handeln, können Optionsfristen nicht individuell festlegen. Sie müssen sich vielmehr an die Vorgaben der Börse halten. Ebenso wenig lassen sich die Underlyings beliebig auswählen. Denn die Forex bietet nur Optionen auf bestimmte Finanzinstrumente an. Eine derartige Standardisierung hat verschiedene Vorteile. Das Spektrum an handelbaren Optionen ist dadurch sehr stark eingeschränkt und man kann lediglich zwischen einigen wenigen Verfallterminen auswählen. Dies hat allerdings den positiven Effekt, dass die Umsätze relativ hoch sind. Dadurch ist eine schnelle Orderausführung selbst bei großen Volumina gewährleistet und die Möglichkeit zur Auflösung (auch Glattstellung genannt) zu einem fairen

Preis, vor dem Ende der Laufzeit wird begünstigt. Außerdem läuft der Handel sehr transparent ab. Nicht nur die Preisentwicklung kann jederzeit verfolgt werden, auch die Ausführung von Aufträgen lässt sich problemlos nachvollziehen. Im Vergleich zu OTC-Optionen besteht außerdem ein geringeres Bonitätsrisiko, da die Kontrahenten Geschäfte nicht direkt miteinander abschließen, sondern stets eine sogenannte Clearingstelle zwischen geschaltet wird. Sie übernimmt die Bonitätsüberprüfung der Kontrahenten. An einer Terminbörse engagieren sich – ähnlich wie bei OTC- Transaktionen – in der überwiegenden Zahl institutionelle Marktteilnehmer. Privatleute sind (noch) in der Minderzahl. Doch es ist nicht zu übersehen, dass das Interesse von Normalanlegern hierzulande immer stärker zunimmt. Eurex-Geschäfte kann man inzwischen bei einigen wenigen Direktbanken bereits über das Internet abschließen. Diese Geschäfte werden in Zukunft mit einiger Sicherheit an Bedeutung gewinnen, spielen für den Normalanleger derzeit allerdings kaum eine Rolle. Deshalb werden wir Eurex-Optionen vernachlässigen und uns stattdessen sehr eingehend mit Warrants im Internet beschäftigen.

Geringe Ratio sorgt für attraktiver Kaufpreis
OTC- und Terminbörsen-Optlonen sind eher für institutionellen Marktteilnehmer gedacht, Privatleute zählen hingegen zur Hauptzielgruppe der Optionsscheinemittenten. Man erkennt dies auch an den geringen Stückelungen. Anleger können sich also schon mit relativ geringen Beträgen engagieren. Am sogenannten Bezugsverhältnis (englisch: Ratio) ist ablesbar, welche Underlyrngmenge mit einem einzigen Warrant bezogen bzw. veräußert werden kann. Dazu ein Beispiel: Von einer Bank wird ein ABC-Call angeboten.

Einem Warrant liegt aufgrund des Bezugsverhältnisses eine Hundertstel ABC-Aktie zugrunde. Anders ausgedrückt berechtigen erst hundert einzelne Optionsscheine – Gesamtpreis: 135 Euro (100 mal 1,35) – zum Kauf einer einzigen Aktie. Je geringer das Bezugsverhältnis, umso geringer auch der Warrantpreis. Während der ABC-Schein bei einem Bezugsverhältnis von 1,0 Immerhin 135 Euro kosten würde, reduziert sich die Prämie pro Warrant bei einem Verhältnis von 1 zu 10 auf 13,50 Euro und bei 1 zu 100 wie gesehen sogar auf 1,35 Euro. Durch Auswahl eines entsprechender Bezugsverhältnisses kann der Kaufpreis – zumindest vom äußeren Eindruck her – attraktiver gestaltet werden. Diese Art der Preiskosmetik findet man bei fast allen Emissionshäusern. Einige verwenden allerdings kein Bezugs-, sondern ein sogenanntes Optionsverhältnis. Dies ist nichts anderes als der Kehrwert des Bezugsverhältnisses. Folglich gibt das Optionsverhältnis an, wie viele einzelne Scheine benötigt werden, um eine Einheit vom Underlying zu beziehen bzw. zu veräußern. Der Emittent des ABC-Calls hätte statt des Bezugsverhältnisses von 0,01 auch ein Optionsverhältnis von 100 nehmen können.