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Aktien können auf vielfältige Weise einer Beurteilung unterzogen werden. Manchmal hat dies eher etwas mit länderspezifischen Eigenarten zu tun, manchmal sind es auch persönliche Präferenzen. Oft hat es aber auch etwas mit der Branche zu tun. Sie können sich sicher vorstellen, dass ein Dienstleister kaum mit einem Produzenten vergleichbar ist. Ersterer hat wahrscheinlich viel weniger Substanz im Sinne von Vermögen wie Gebäuden und Maschinen, so dass eine Kennzahl wie das Kurs-Buchwert-Verhältnis, die genau hierauf abzielt, nicht für einen Vergleich geeignet ist. Zudem ist die Situation bei Banken wieder ganz anders als in der Industrie, so dass Kennzahlenvergleiche hier wenig helfen.
Der Gewinn pro Aktie: Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)
Das Wichtigste an der Unternehmenstätigkeit ist der Gewinn. Insofern liegt es nahe, zuerst auf diesen zu achten und nachzusehen, wie das Verhältnis von Gewinn pro Aktie und Aktienkurs ist. Da der Gewinn als zentrale Erfolgsgröße auch immer kommuniziert wird, ist es leicht, das KGV zu berechnen. Die Aussage ist: Dem wie vielfachen Jahresgewinn (pro Aktie) entspricht der Kurswert? Liegt das KGV bei 15, dann dauert es 15 Jahre, bis das Unternehmen den Aktienkurs erarbeitet hat. Anders gerechnet entspricht der Gewinn bei einem KGV von 15 einer Rendite von 6,67 Prozent (100:15).
Man kann nun einen Vergleich mit den Renditen am Rentenmarkt anstellen. Danach sind Aktien als günstig einzustufen, solange deren Rendite höher ist als die von Staatsanleihen (so genanntes FED-Modell). Diese Rechnung darf man allerdings nicht allzu genau nehmen, da der Gewinn ja nicht ausgeschüttet wird, im Gegensatz zu den Zinsen, und der Aktionär einen ganz anderen Status hat als ein Fremdkapitalgeber. So wird seit Jahren von interessierter Seite argumentiert, die Aktienkurse könnten in Anbetracht der geringen Zinsen noch kräftig steigen. Darauf gehört haben die Anleger indes nicht. So kommen die KGV der etablierten Märkte gegenwärtig nicht einmal an ihre historischen Durchschnitte heran, die in der Größenordnung von 14-15 liegen, in den USA etwas darüber.
Das KGV muss immer auch branchenspezifisch gesehen werden (an die Ausnahme für Japan wurde bereits erinnert). So sind bei Konsumgüterherstellern, vor allem im Bereich der Luxusgüter, KGV von 20 und mehr nicht ungewöhnlich, während Banken und Versicherungen häufig um 9-12 liegen und Energiewerte teilweise noch darunter. Ausschlaggebend dafür sind verschiedene Faktoren, nicht zuletzt auch Gewohnheit. Vor allem muss überlegt werden, ob es den Unternehmen gelingt, noch weiter zu wachsen, und zwar bei den Gewinnen. Besteht Vertrauen in die Wachstumsfähigkeit, dann werden höhere KGV akzeptiert, weil der Unternehmensgewinn entsprechend nachzieht. Stößt ein Unternehmen an natürliche Grenzen oder unterliegt es besonderen Risiken, wird ein Abschlag auf das durchschnittliche KGV verlangt.
Beispielsweise stiegen die Gewinne der Ölunternehmen 2005 und 2006 im Zuge der Ölpreissteigerungen kräftig. Die KGV blieben jedoch meist unter 10, weil Anleger letztlich damit rechneten, dass der Ölpreis wieder sinken würde. In der Vergangenheit war er immer ein zyklischer Wert mit Hochs und Tiefs, aber eben auch einer oberen Grenze. Anfang 2007 zumindest hatte man mit dieser Annahme Recht. Prinzipiell gilt: je niedriger das KGV, desto besser. Es gibt aber auch Fälle, in denen selbst ein Wert um 10 nicht mehr zu helfen scheint.
So kam die Deutsche Telekom bis Herbst 2006 von ihrer Value-Bewertung mangels Vertrauens in die weitere Entwicklung nicht weg, bei TUI werden vor allem Belastungen durch eine möglicherweise falsche Akquisitionspolitik gesehen. Gerade Unternehmen, die sich anschicken, auf Einkaufstour zu gehen, werden schnell durch massive Verkäufe abgestraft. Wenn sich die finanzielle Belastung auf den Gewinn durchschlägt, schnellt das KGV in die Höhe und der niedrige Kurs erscheint wieder gerechtfertigt.
Auf der Suche nach Substanz: Kurs-Buchwert- Verhältnis (KBV)
Gewinne eignen sich nicht immer als Bewertungsmaßstab, besonders dann nicht, wenn es keine gibt. Prinzipiell muss man nicht gleich alle Aktien verkaufen, wenn es mal ein Verlustjahr gibt. Für Anleger ist auch wichtig, was als Haftungsmasse der Marktkapitalisierung entgegenstellt wird. Die Frage ist: Bekäme der Aktionär sein Geld zurück, wenn die Vermögensgegenstände des Unternehmens verkauft würden? Ein geringes KBV spricht für ein hohes Maß an Substanz, die ein Sicherheitspolster für schlechte Tage darstellt.
Beispielsweise verfügte die Karstadt Quelle AG in der Krisenzeit 2004/2005 noch über etliche Grundstücke und Gebäude, durch die das KBV recht niedrig war. Für Anleger bedeutete das die Sicherheit, die das Geschäftsergebnis nicht bieten konnte. Einige kauften im Vertrauen darauf, dass der Kurs kaum weiter sinken könnte. Mit dem Verkauf der Immobilien 2006 ging diese Sicherheit verloren. Allerdings sind die Unterschiede zwischen den Branchen wieder sehr groß. Ein Industrieunternehmen mit großen Produktionsanlagen und Maschinen hat immer ein höheres Vermögen als ein Medienunternehmen. Man kann die KBV daher nicht vergleichen, schließlich könnte es auch sein, dass man mit den Produktionsanlagen nichts Marktfähiges mehr herstellen kann.
Die Finanzkraft des Unternehmens: Kurs-Cashflow- Verhältnis
Der Gewinn ist zwar die offizielle Ertragsgröße, die sich auch leicht im Jahresabschluss finden lässt, der Cashflow ist aber im Hinblick auf die Finanzstärke des Unternehmens aussagefahiger. Probleme machen beide Größen: Der Gewinn wird durch gesetzliche Vorgaben beeinflusst und dient letztlich der Steuerbemessung, der Cashflow ist so gut wie nicht reglementiert und wird unterschiedlich berechnet. Seine Aussage soll sein: Welche finanziellen Mittel fließen dem Unternehmen zu? Diese kann es frei verwenden; je mehr es davon hat, desto besser.
Meist ist der Cashflow höher als der Gewinn, so dass die KCV niedriger als die KGV sind. In Zeiten größerer Akquisitionen oder Verkäufe kann es hohe Schwankungen geben, aus dem Jahresabschluss lässt sich meist recht gut herleiten, was mit dem Geld geschehen ist. Werte unter 8 können als günstig angesehen werden. Wie der Verfasser zu betonen nicht müde wird, handelt die Börse die Zukunft. Das KGV des abgelaufenen Jahres ist uninteressant, am liebsten wüsste man, wie es in ein oder zwei Jahren aussieht. Wichtig ist ja, dass man später noch einen Käufer für die Aktie findet. Wenn irgendwo das KGV angegeben wird, dann bezieht sich das meistens auf das aktuelle Jahr, dessen Gewinn man noch nicht kennt. Daher findet sich hinter der Angabe meist ein (e) für estimated. Diese Schätzung kann sich als falsch herausstellen, was man im Vorfeld natürlich noch nicht weiß.
Das KGV der Zukunft: Price-Earnings-to-Growth-Ratio (PEG)
Um noch etwas weiter in die Zukunft zu schauen, wird mit Hilfe der Gewinnsteigerungsrate eine weitere Kennzahl berechnet, die PEG. Das ist das Kursgewinnwachstumsverhältnis. Hierbei wird das KGV durch die Gewinnwachstumsrate geteilt. Im Grunde genommen soll es das langfristige Gewinnwachstum sein, was schwer zu schätzen ist. Sie finden bei den Infodienstleistern daher meist eine Schätzung für das nächste Jahr.
Je niedriger die PEG ist, desto besser ist es.
Beispiel: Das KGV für 2007 liegt bei 10, der Gewinn steigt 2007 um 40 Prozent, dann ist die PEG = 0,25 (10 : 40). Liegt das KGV bei 15, das Gewinnwachstum bei to Prozent, dann kommt man auf eine PEG von 1,5. Faustregel: Eine PEG unter 1 ist als günstig anzusehen.
Ganz einfach gerechnet: Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV)
In manchen Fällen klappt es mit den anderen Kennzahlen nicht so recht, weil entweder nicht die richtigen Informationen vorliegen oder gar kein Gewinn vorhanden ist. Zudem ist ebendieser, wie gesagt, kein objektives Maß. Dann bietet es sich an, den Umsatz zum Maßstab zu machen. Das sollte aber nur eine Notlösung sein, denn Unternehmen, die nur Umsatz machen und keinen Gewinn, sind nicht wirklich attraktiv. Die Berechnung des KUV ist einfach: Aktienkurs : Umsatz pro Aktie.
Das KUV kann zum Beispiel bei sehr Wachstums starken Unternehmen eingesetzt werden, die noch keinen Gewinn und wenig Vermögen haben. Allerdings entsteht dadurch schnell eine Bewertungsblase, wenn sich auch auf Dauer kein Gewinn einstellt.
